Sumário Executivo

Sob Pressão: o crescimento global continuará fraco, com projeção de +2,5% em 2025 – o mais lento desde 2008, excetuando períodos de recessão. A previsão para os EUA foi revisada para cima em +0,8 ponto percentual, chegando a +1,6% em 2025-26, devido à redução efetiva das tarifas. A zona do euro deve registrar crescimento de +1,2%, impulsionado principalmente por economias menores, enquanto a Alemanha deve crescer apenas +0,1% em 2025 e alcançar +1% em 2026. Os mercados emergentes apresentam resultados variados, com alguns se beneficiando da valorização cambial e do aumento nos fluxos de investimento — os ganhos médios das moedas chegam a 10% no acumulado do ano. As previsões para o comércio global em 2025 sugerem uma leve melhora: o comércio mundial de bens deve crescer +0,3% (e o comércio global de bens e serviços, +1%), impulsionado por antecipações de pedidos e realocações de rotas. No entanto, 2026 ainda apresenta perspectivas modestas, com crescimento projetado de +1,2%, devido à persistência das incertezas.

As tensões comerciais, riscos geopolíticos e desafios fiscais podem “balançar o barco”. O caminho para o nosso cenário-base de tarifas dos EUA se concretizou mais rapidamente do que o esperado, mas a incerteza global segue em níveis recordes. Isso levará a uma desaceleração sincronizada do ciclo econômico em mercados desenvolvidos e emergentes, algo que não era visto desde o segundo semestre de 2022, no auge da inflação. Desde a nossa última Perspectiva Econômica, em 10 de abril, a tarifa média de importação global dos EUA caiu de 25% para 13%, em razão de uma trégua comercial com a China, que reduziu a tarifa bilateral de 103% para 39%. Essa queda teve mais impacto do que as altas setoriais (automóveis e autopeças em 25%, aço e alumínio em 50%). No entanto, a tarifa de importação global dos EUA ainda é a mais alta desde 1940. Entre os riscos que permanecem estão tarifas adicionais de +50 pontos percentuais sobre a União Europeia e prazos de tarifas recíprocas em 8 de julho. Investigações setoriais continuam, podendo resultar em tarifas sobre produtos automotivos (inclusive caminhões), cobre, madeira, farmacêuticos, aeronaves comerciais, motores a jato e peças, além de minerais críticos e processados. Para além da guerra comercial, os EUA enfrentam desafios fiscais e monetários relevantes: o déficit fiscal deve ultrapassar 8% do PIB até 2026, e os pagamentos de juros tendem a subir, pressionados pela inflação alta e riscos fiscais — o que pode gerar instabilidade nos mercados de títulos e levar a uma desvalorização adicional do dólar. A probabilidade de recessão já supera 30%, e aumentam os temores de estagflação. Na Europa, os gastos com defesa já superam os 3,5% do PIB exigidos pelos EUA em boa parte dos membros da OTAN, mas gargalos de capacidade e a dependência de financiamento via endividamento continuarão a pressionar as taxas de longo prazo. Conflitos geopolíticos, especialmente no Oriente Médio, mantêm a incerteza elevada. Embora o conflito tenha elevado os preços do petróleo em mais de 20%, os impactos econômicos devem ser limitados — a menos que haja uma escalada significativa, como o fechamento do Estreito de Ormuz, que poderia levar o barril a US$ 120.

Sobre juros, os bancos centrais seguem caminhos diferentes: o Federal Reserve manterá os juros em 4,5% até dezembro, preocupado com a inflação, que deve atingir o pico de 3,9% no 4º trimestre de 2025. Espera-se que o Fed reduza a taxa para 3,5% até o 3º trimestre de 2026. Já o Banco Central Europeu continuará com o ciclo de afrouxamento monetário diante do crescimento fraco e da desinflação, reduzindo os juros para 1,5% até o fim do ano. Nos mercados emergentes, 32 grandes economias, responsáveis por mais de 35% do PIB global, devem seguir cortando juros na segunda metade de 2025, apoiadas pela valorização cambial e pela queda da inflação — e 23 delas devem continuar esse ciclo até 2026. Identificamos quatro grupos: (i) os que lideram com cortes agressivos até o fim de 2026, geralmente saindo de inflação de dois dígitos (México, Hungria, Argentina, Turquia), mas que podem recuar se o petróleo subir ou se houver forte desvalorização cambial; (ii) os que começaram agressivos mas estão recuando com o ressurgimento da inflação (República Tcheca, Quênia); (iii) os atrasados que agora devem se antecipar ao Fed (Polônia, Romênia), beneficiados pela valorização cambial e crescimento moderado, que traz a inflação de volta à meta; (iv) os que farão cortes moderados (China, África do Sul, Marrocos, Índia, Indonésia, Filipinas, Tailândia, Taiwan, Malásia, Vietnã), conforme encerram o ciclo de afrouxamento e equilibram inflação, crescimento e câmbio. O Brasil é a exceção entre os emergentes: segue com seu próprio ciclo de alta, perto do fim, para controlar a inflação.

É um verão cruel para as empresas, que estão otimizando estoques e ajustando estratégias de preços para manter a lucratividade diante da demanda fraca. O mercado de trabalho dá sinais de normalização, com expectativa de demissões à medida que as empresas priorizam eficiência e corte de custos. O crescimento dos investimentos continua tímido, principalmente na Europa, onde as condições de crédito estão melhorando, mas ainda restritivas. O crescimento do crédito está em apenas +2%, mesmo após a redução de 200 pontos-base nas taxas do BCE. As tendências de insolvência também representam risco adicional: o índice global apontou alta de +6,5% no 1º trimestre de 2025. Além disso, surgem riscos setoriais, em especial na indústria automotiva, devido à concorrência acirrada e às mudanças tecnológicas. O setor da construção nos EUA está sob pressão, com margens comprimidas por aumentos salariais e cortes na imigração, agravando a escassez de mão de obra e podendo gerar atrasos e problemas de pagamento em projetos. Já o setor farmacêutico está em observação negativa devido a possíveis mudanças regulatórias e pressões de custos.

Mas os mercados de capitais estão caminhando sob o sol, apesar dos problemas geopolíticos. Os mercados de risco, especialmente ações, se recuperaram rapidamente após os desafios do “Dia da Libertação”. Estamos revisando nossas projeções para refletir esses avanços positivos, considerando a fase de retomada — mas sem esperar grandes altas no restante do ano. Ainda assim, os mercados acionários europeus devem registrar alta de +18% no acumulado do ano. As taxas de juros devem se estabilizar nos níveis atuais, mas continuarão voláteis, influenciadas pelos desdobramentos geopolíticos. Apesar da recente desvalorização significativa, não se espera um enfraquecimento prolongado do dólar, sustentado pelos diferenciais de juros reais — a menos que haja eventos que provoquem grandes saídas de capital dos EUA. A retirada da Seção 899 do mais recente projeto de lei tributária americana reforça essa perspectiva.